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谁人不说套利好——国债期货套利类策略研究

债券圈2021-10-13 11:11:19

一、国债期货期现套利研究

1、国债期货期现套利的特点

期现套利的核心逻辑是随着交割日的临近,期货与现货的价格会收敛。

国债期货区别于一般商品期货的标准化实物交割,以及权益期货的现金交割,国债期货期现套利的特殊性主要体现在以下两点:

I) 合约采用实物交割,而合约标的是面值为100万元人民币、票面利率为3%的虚拟券,根据转换因子确定各个可交割券与标准券的转换关系;

II) 可交割券是一组剩余期限相近的国债,且任意可交割券均可用于实物交割。具体为合约到期月份首日剩余期限为4-5.25年的记账式附息国债

套利机会:国债期货的现货标的,实质上是市场上存在的最廉可交割券(CTD券)。当最廉可交割券与国债期货价格存在套利机会时(IRR大于融资成本),即可实施国债期货期现套利。

2.国债期货期现套利历史机会回溯

利用中证指数有限公司提供的2014年1月17日至2015年8月5日的近月合约的可交割券数据进行回溯,尝试对期间所有交易日的最廉可交割券进行正向期现套利,观察正向期现套利内部收益率变化。

(1) 近月合约的最廉可交割券的IRR时间序列

为避免IRR临近交割日失去参考意义的问题,观察期限套利绝对收益的时间序列,并与近月合约剩余交易时间对比,如下图所示:


不难发现,近月合约的期现套利绝对收益的主要波动范围是0%~2%。当合约临近到期时,期现套利的绝对收益空间也收敛于0%。因此,市场变化规律符合理论预期。

(2) 期现套利IRR监控

进一步考虑在实际期现套利交易中会存在的问题,并作出以下的数据分析:

I) 国债期货日波动率约为0.3,根据该国债期货日波动率计算得到的国债期货一小时内的平均成交价与初始观测到的价格的差的方差为0.086,可以近似认为,期现套利中,期货交易的摩擦成本约等于成交均价与目标价格的差的方差,即0.086,或取0.1。

II) 考虑到市场流动性以及交易成本的限制,假设期现套利过程中的交易摩擦成本需要0.1%的安全边际;

III) 当期现套利收益为负时,机会不存在,令IRR等于0;

IV) 国债期货近月合约约在到期前一个月时就会发生换期,换期后成交量极度萎缩。因此过滤近月合约到期前半个月的价格数据;


期现套利监控如下:


上图中超过红线的位置,即为出现大于5%年化收益的期现套利机会。

在回溯的18个月范围中,期现套利收益率主要在0%到25%范围内变动,有多次隐含收益率超过5%的期现套利机会发生,尤其在14年10月至15年3月,中证登事件造成债券市场的剧烈波动,现货先是急跌随后快速反弹,出现了持续性的套利机会。


二、国债期货跨期套利研究

1、跨期套利的逻辑

两种相同标的不同期限的国债期货合约之间存在差价,国债期货期现套利是基于不同期限合约差价均值回复的假设进行的。差价取决于利率、市场资金面等多种因素。一般情况下,在利率维持在稳定水平,市场资金面、交易情绪没有大幅变化时,价差处在稳定区间内,有均值回复的特性:据此,当我们确认市场处于稳态时,可以构造跨期套利策略,当期限价差(远月减近月)处于高位(低位)时,做空(做多)远月合约,做多(做空)近月合约。


2、判断市场是否处于稳态

我们观察了TF1503-TF1142,TF1506-TF1503,TF1509-TF1506,TF1512-TF1509,TF1603-TF1512五个组合的价差走势。


合约交割前一个月左右由于交割现象,期货合约价差会有较大的偏离,如果我们除去交割前一个月的情况,则其余大部分情况下期货合约价差都处在较稳定的区间。唯一的例外是五月中下旬TF1512-TF1509合约价差大幅上升,这是由于基本面的变化造成的系统性价差变化。

1、交易策略

1、以每天加权平均价计算过去七天的移动平均价差以及价差波动率.

2、当每天价差大于两倍波动率时,卖出价差,即买入近月合约,卖出远月合约;价差小于负两倍波动率时,买入价差,即买入远月合约,卖出近月合约。

3、当价差反向增加时,即价差超过三倍波动率时,止损退出。

假设保证金成本5%,不考虑交易摩擦的情况下,可获得如下净值曲线(2014.1-2015.5)


三、国债期货跨品种套利研究

1、国债期货跨品种统计套利原理

2015年3月,10年期国债期货正式上市。该期货品种面世以来,其价格走势与既有的5年期国债期货显示出了显著的正相关性。

国债期货跨品种统计套利,就是利用5年期国债期货、10年期国债期货间存在高相关性的特征,对两个国债期货品种的差价进行统计套利的策略

2.五年期、十年期国债期货信号分析及套利逻辑

比较十年期国债期货上市以来,两个国债期货品种的主力合约价格变化关系,如下图:


图中蓝线为5年期国债期货的5分钟价格走势,绿线为10年期国债期货的5分钟价格走势,不难发现两者高度相关。


3.统计套利交易方法

我们认为中值回归的价差信号在箱体内运动,做出信号运行箱体的上下轨,并放大,如下图所示:


我们可以利用箱体运动的方法对价差信号进行统计套利,交易规则如下:

I) 当价差信号突破箱体上(下)轨时,做空(多)价差信号;

II) 当价差信号回到均值附近,平仓;

4.交易回测

根据第3部分中提出的交易原则进行策略回测,在不考虑交易摩擦成本的前提下,可获得如下收益曲线:


合计交易166次,单次交易(开仓、平仓)获利0.0297,折合单位交易量(一手合约开仓平仓)获利0.0149。

年化收益率16.54%,年化波动率2.43%,夏普比率6.79。

尽管策略可以有效利用市场统计特性,但由于单位交易量收益(0.0147)约为合约最小跳价(0.005)的三倍,因此实际情况下合约的交易量过小,会至少造成33%的交易磨损。


6. 结论分析

跨品种套利依据统计套利的原理,该套利存在一定程度的风险,若能够控制交易成本,高频下的跨品种统计套利可进行尝试。



四、金融债+国债期货统计套利研究

1、策略逻辑

金融债为信用等级最为接近于国债的品种,其YTM走势与国债最为接近,同时其票息要高于国债。因此我们可采用金融债适度增加杠杆,同时用国债期货对冲的策略,以此获得稳定的多倍票息收入。

2、统计套利分析

我们研究5年期国债期货(蓝线)和 5年期国债净价指数指数的关系,以此寻找统计套利的机会


通过上图可以看出,5年期国债净价指数与国债期货之间具有强相关性。


3、TF统计套利基本原理

I) 选取中债5年期国债净价指数替代可交割券作为国债期货的现货基准;

II) 观察国债期货与现货基准的偏离程度;

III) 当较大偏离发生时,由于现货市场价格信号噪声更小,可以认为是国债期货价格偏离了价值,国债期货价格在未来会向现货价格回归,因此开仓进入市场;

IV) 持仓等待国债期货价格向现货基准靠拢,将现货价格波动作为风险敞口;

V) 由于国债期货噪声频率与幅度均高于现货价格变动,故统计套利成立。


4、TF统计套利效果回测




5、金融债杠杆+TF统计套利策略

多头现货端交易品种:5年期左右的金融债,选取与可交割券久期相当的金融债;


回测效果



来源:环球高胜投资

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